אגרות חוב

פוסט חדש בסדרה הכלכלית של "ספר חברה תרבות". מיועד לאלה שצוחקים בדרך אל הבנק וגם לאלה, כמו שסיפר מאיר אריאל, בוכים בדרך אל הבנק, וצוחקים בדרך חזרה. בפרק הקודם דיברנו על פיקדון בנקאי. שהוא למעשה עסקה בינך ולבין הבנק. אתה מלווה לבנק כסף, והוא מבטיח להחזיר אותו בתוספת ריבית. היום נדבר על אגרות חוב ונשאל את עצמנו למה לנו להלוות כסף לאיש עסקים שקונה ומוכר בנקים שוויצריים ומפוצץ מלונות תמימים בלאס ווגאס, ואם זה משתלם ולמי.  אתחיל בהסבר מהי בכלל אגרת חוב, נדבר קצת על סוגים של אגרות, וגם על מסחר באגרות חוב.

בואו נניח שאתם צריכים מיליון שקל. לפתוח עסק חדש למכירת חמוצים.  זה סכום כסף נאה, אין מה לומר, לא מתגלגל ברחוב. אפשר ללכת לבנק ולבקש בנימוס. הבנק ילווה לכם את הכסף, וייקח עבור זה ריבית נאה. אפשר ללוות בשוק האפור, לשלם הרבה יותר ריבית, ולזכות בסיכונים נוספים. אבל יש גם אפשרות אחרת. אתם יכולים, באופן עקרוני, למצוא מאה אלף איש שיסכימו להלוות לכם עשרה שקלים כל אחד. או עשרת אלפים שילוו מאה שקל, וכן על זו הדרך. הם יבואו עם הכסף, ואתם תתנו להם בתמורה נייר

יפה ומכובד ובו יהיה כתוב שהם הלוו לכם את הכסף ובבוא היום תשיבו אותו להם. אפשר להציע שפירעון הקרן יהיה בסוף התקופה, ובמהלכה יקבל המלווה הרבית. אפשר גם מגוון של שיטות החזר. אגרות החוב, כפי שמספר ניל פרגוסון בספרו המרתק "עלייתו של הכסף", הומצאו לפני שמונה מאות שנה בפירנצה, כמנגנון שאיפשר למדינה לממן את נטייתה הבלתי פוסקת למלחמות עם השכנים. המדינה חייבה את אזרחיה להלוות לה, או במלים אחרות "לרכוש אגרות חוב" אך נתנה להן גם לסחור בהן. כלומר למכור למישהו אחר את אגרת החוב ולקבל תמורתן כסף מזומן. אגב, הרעיון של מסחר בחוב אינו המצאה של סוחרי פירנצה, והוא מופיע כבר בתלמוד הבבלי בדיון בענייני שטרות. הייחוד של אגרות החוב הוא פיצול חוב אחד לסכומים קטנים, יחסית, בין מלווים רבים. השיטה הזו, בעקרון, עובדת גם היום. רק בניירות שאינם יפים כל כך. לתהליך של מתן הלוואה מהציבור לגוף מסוים, פרטי או מדינתי, קוראים "הנפקת אגרות חוב". לכל אגרת חוב יש שם ומספר שמפרטים את אחוז הרבית והתנאים להחזרתם.

ואיך סוחרים בהם? עושים את זה בבורסה. אבל מה הרעיון במסחר בחוב? חוב זה חוב, לא?. אז זהו, שלא בדיוק.  בוא נאמר שמדינת ישראל תיתן לך נייר ובו כתוב שתמורת הנייר הזה תקבל בעוד עשר שנים מאה שקלים, ובנוסף, בכל שנה חמשה שקלים. כמה תהיה מוכן לתת להם תמורתו? תלוי. אולי תסכים לתת מאה שקל ולשמוח על כך שכל שנה תקבל חמשה, אולי תרצה לתת תשעים וחמשה שקלים ולהרוויח אפילו יותר. כך או כך, נתת למדינה כסף ונשארת עם נייר יפה. והנה, פתאום, לנכד שלך יש בר מצווה ואתה רוצה לקנות לו מתנה. לשם כך אתה מחליט למכור את הנייר היפה למישהו אחר, שהוא יקבל את הכסף בבוא היום, ואתה תקנה משהו בחנות החפצים המיותרים הקרובה למקום מגוריך. כמה יסכים לשלם לך הקונה? שוב, תלוי כמה זמן נשאר עד הפירעון וכמה הוא רוצה להרוויח. גם הוא, מצדו, יכול למכור את אגרת החוב למישהו שלישי ורביעי וכך עד יום הפירעון.

המסחר באגרות חוב ממוחשב והוא נעשה בבורסה ובמוסדות אחרים המורשים לכך. תמורת עמלת תיווך, שיכולה להיות סכום קבוע או אחוז מסכום האגרות שנרכשו או נמכרו. הבנקים, או הסוחרים שמחזיקים באגרת החוב עבורך, נוטלים תשלום נוסף עבור שירות האחזקה. אפילו שכבר מזמן אין נירות והכל רק רישומים במחשב.

סיכום ביניים:

אגרת חוב היא הסכם בין לווה לקבוצה גדולה מאד של מלווים. הלווה מקבל כסף, ומעניק אגרת לכל מי שנתן לו כסף ועליה הבטחה לשלם במועד ידוע סכום מוסכם מראש. ואולי גם ריבית עד לזמן הפירעון. בדרך כלל, המלווה יכול למכור את האיגרת הזו למי שירצה תמורת סכום שיסכימו ביניהם. הקיצור המקובל לאיגרת חוב הוא אג"ח, ומכאן והלאה אשתמש בו.

יפה. איך וכמה מרוויחים מאג"ח?

מי שקונה ומחזיק באגרת עד לפירעון, בין אם הוא קנה אותה מהלווה הראשון או גם ממישהו אחר, יכול לחשב כמה רווח תיתן לו האיגרת. (מה שמכונה תשואה) כי מחיר הפירעון ידוע. כלומר אם אתה בעניין של חישובים וכאלה, כי לחשב כמה שווה זרם של תשלומים לאורך שנים צריך לדעת. בכל מקרה אם אתה לא יודע, תמיד אפשר למצוא מישהו שיחשב עבורך. באגרות חוב הנסחרות בבורסה הערך הזה מתפרסם.

אלא מה, אם אתה חושב על למכור את האיגרת לפני זמן פירעונה, אתה לא יכול לדעת מראש מה יהיה מחירה של האיגרת בשוק. אמנם יש לזה קשר לסכום הפירעון, אבל הוא תלוי במידה רבה במצב השוק. יכול להיות שבדיוק באותו זמן שתרצה למכור, יהיו בשוק אגרות חוב אחרות, עם ריבית נאה יותר. אם שפר עליך גורלך והצלחת למכור את האיגרת במחיר גבוה יותר ממה שקנית אותה, לרווח הזה קוראים "רווחי הון". ועוד משהו – ככל שהמחיר של האיגרת עולה, התשואה שלה יורדת. ולהפך. כי התשואה היא הפער שבין מחיר הקנייה לבין הכסף המתקבל מהאיגרת לאורך חייה.

מה הסיכונים בהחזקת אג"ח?

סיכון ראשון – אבדן הקרן –לכאורה, אין סיכון כזה. הלווה מבטיח לכם לשלם את ערך האיגרת בתוספת ריבית. גם אם רכשתם אותה מצד שלישי או רביעי. אלא מה, יכול להיות שהמלווה ירד מנכסיו ולא יוכל לפרוע את מה שהבטיח. יכול להיות שהוא יספר לכם שהמצב קשה, האניות שלו טבעו ודברים כאלה ויציע לכם, ברוב חוצפתו, לשלם רק חצי ממה שהוא חייב, ועוד יצפה שתגידו לו תודה בזמן שהוא נוסע הביתה במכוניתו היוקרתית. מצב כזה מכונה בעגת שוק ההון "תספורת". אם יצא לכם לקרוא עיתון בחודשים האחרונים, בטח שמעתם על כל מיני לווים שלא פורעים את אגרות החוב שלהם. הדרך להקטין את הסיכון היא קודם כל להלוות כסף רק לאנשים רציניים, וחוץ מזה לברר האם יש "בטחונות" דהיינו רכוש כלשהו שאפשר למכור להלוואה הזו למקרה שהלווה לא ישלם. מקובל להבחין בין אגרות חוב של מדינות לבין אלה של חברות פרטיות. נהוג לחשוב שאגרות חוב של המדינה הן ענין יציב כסלע. אלא מה, גם סלעים הם לא מה שהיה פעם וגם מדינות יכולות לנקוט בתעלול המגונה הזה.  תאמינו או לא, ישנם אנשים המסתובבים בשוק ומחפשים אגרות חוב כאלה, שהסיכוי לפרעונן נמוך  (הן מכונות בשם השיפוטי מאד "אג"ח זבל"). במקרים רבים הם קונים בכסף של אחרים, מה שמאפשר להם להיות רגועים יותר באופן יחסי. הם קונים ומקווים לטוב. מספיק להם שהלווה ישלם חלק מהחוב, כל עוד התשלום הוא יותר ממה שהם שילמו. אחרים קונים כדי שיוכלו בעתיד לרדת לנכסי החייב. אותם יש המכנים בשם החינני "אוכלי נבלות".  כך או כך, הסיכון לחדלות פרעון של החייב תמיד עומד מול רוכש אגרת החוב.

ואם לא די בכך, במקרה שהחלטתם לקנות אגרת חוב ולמכור אותה לפני הפירעון, גם אם הלווה עשיר כקרח וצדיק כמשה רבנו ואין שום חשש שלא יפרע את ההלוואה, יכול להיות שערכה יהיה נמוך יותר מהסכום ששילמתם עבורה אי אז. אמנם, הערך לא ירד לאפס או לחצי, מאחר שבסוף הדרך צפוי תשלום, אך הסיכון קיים.

סיכון שני – אבדן ערך. הסיכון הזה קיים תמיד. אתם יכולים למזער אותו על ידי קניה של אגרות חוב צמודות למדד. הסברתי בפרק הקודם שהצמדה למדד לא נותנת הגנה ודאית מפני ירידת ערך הכסף, ובנוסף לכך – לא תמיד יהיה מי שירצה ללוות סכום צמוד למדד.

סיכון שלישי – אבדן רווח אלטרנטיבי – כפי שאמרתי בפוסט הקודם, יש קשר שבין סיכון לרווח. ההיגיון אומר שבהשקעות בסיכון גבוה יחסית, מאחר שהמשקיע מקבל אפשרות נאה להפסיד, הוא רוצה לאזן אותה עם אפשרות נאה שבעתיים להרוויח. לכן, אגרות חוב הנחשבות 'בטוחות' באופן יחסי, יתנו תשואה נמוכה יותר מאלה המסוכנות. שוק אגרות החוב של המדינות נחשב שוק 'סולידי' באופן יחסי. אגרות חוב של עסקים נחשבות מסוכנות יותר, לפי מידת היציבות של העסק.

כדי לסייע למשקיעים בקבלת החלטות נבונה בקשר למידת הסיכון, ישנם גופים פרטיים המעניקים דירוג לחברות, למדינות ואף לאגרות חוב ספציפיות. הם מעריכים מה מידת הסיכון ונתונים ציון. נשמע טוב, קל ובטוח. אנחנו נקרא את הדירוג ונדע מה לעשות. אם חובבי סיכון אנחנו כג'ימס בונד בשעתו ניקח אגרות חוב המדורגות נמוך ונושאות ריבית גבוהה. אם אנחנו שמרנים כמו אדמונד ברק נסתפק באגרות חוב של חברות בטוחות הנושאות ריבית צנועה. אלא מה? ניסיון השנים האחרונות מראה שחברות הדירוג נוטות להתמחות בסגירת האורוות אחרי שהסוסים ברחו. חברות רבות קרסו, או סתם הציעו תספורת מוהוק למלווים בלי שחברות הדירוג הזהירו על כך מראש. במשבר הפיננסי של 2008 הן העניקו דירוג מקסימלי לאגרות חוב שוורן באפט כינה אותן "נשק להשמדה המונית". והיו עוד צרות פגעים ונגעים שהתרחשו מעבר לחוטמן של חברות הדירוג בלי שתרגשנה בכלל. יש כאלה שתולים זאת בעובדה שהחברות המדורגות הן אלה שמשלמות את שכרן של החברות המדרגות. אחרים, נדיבים יותר, מסתפקים בפתגם המיוחס לפיזיקאי נילס בוהר – "חיזוי הוא דבר מסובך מאוד, בעיקר בכל הקשור לעתיד".

אג"ח לעומת פיקדון בנקאי

עוד נקודה חשובה שצריך לזכור בכל הקשור לאגרות חוב לעומת פיקדונות בנקאיים היא שבפיקדון בנקאי הרבית מצטרפת לקרן וגם עליה מקבלים ריבית, מה שנקרא ריבית דריבית. לעומת זאת במקרים רבים אגרות חוב משלמות ריבית למחזיקים בהם לאורך חיי האיגרת. הרבית הזו משולמת למחזיק במזומן. ועליה לא ישולם שוב ריבית. כך שמי שמשקיע לאורך זמן צריך להשקיע מחדש את הרבית שקיבל. לא בטוח שיוכל לעשות זאת בתנאים שקיבל באגרת. ולכן, פקדון בנקאי שמבטיח 10% רבית דרבית יתן יותר מאשר אג"ח המבטיח רבית של 10% המשולמת בכל שנה.

מצד שני, בפקדון בנקאי הכסף נמצא בבנק ואינך יכול להשתמש בו כל התקופה. משיכה באמצע התקופה, גם אם היא אפשרית, פוגעת משמעותית בתשואה. אגרת חוב היא "נכס נזיל". כלומר ניתן להפוך אותה בחזרה לכסף מזומן יחסית בקלות, מאחר שהיא נסחרת בבורסה.

לסיכום

אגרות חוב (בראשי תיבות אג"ח) הן עסקה בין לווה למספר רב של מלווים. ניתן להחזיק בהן עד לפדיון וליהנות מהתשואה, אפשר גם לסחור בהן ולקוות לרווחי הון. כמו בכל סוג השקעה, גם אג"ח טומנים בחובם סיכון שהעיקרי הוא אי פירעון על ידי הלווה. בשל כך, נהוג לצפות לריבית גבוהה יותר מזו המתקבלת מפיקדון בנקאי.

אוסיף ואומר כי כאן דיברנו על הסוג הפשוט מאד של אגרות חוב. יש סוגים מסובכים יותר, כמו אגרות חוב שתמורתן ניתנת במניות, אזכיר אותן בהמשך. יש סוגים מתוחכמים מאד ומבלבלים להחריד. עליהם אדבר לקראת סוף הסדרה, בפוסט שיעסוק ב"מוצרים פיננסיים מובנים".

בשבוע הבא נדבר על מניות, ובינתיים, עד אז, חסכו ואמצו וזכרו את הכלל הכי חשוב לשמירה על הבריאות – "כֿל, שן, תעמל וזהר מטומבילים." (ילקוט הכזבים)

.

רשימות קודמות בסדרה

הקפיטל – פרק פתיחה, עם סרטון ממרי פופינס

בבנק פינטו, בבנק – על פקדונות בנקאיים וסיכונים

ועוד משהו – לא פחות חשוב:

הכותב אינו יועץ השקעות כהגדרתו בחוק, ולכן אין בסקירה זו משום ייעוץ (כהגדרתו בחוק ייעוץ לני"ע) או המלצה כלשהי לקנייה או מכירה של ניירות ערך ו/או מכשירים פיננסיים ו/או כל נכס בסיס אחר, והעושה זאת פועל על סמך שיקול דעתו בלבד.

המטרה בסקירה זו היא להסביר מהם ניירות ערך ו/או מכשירים פיננסיים ו/או נכס בסיס ומה זה יועץ השקעות. (מה שאני לא)